Рассчитать денежный поток для собственного капитала пример. Расчет ставки дисконтирования по модели оценки капитальных активов

Денежный поток на собственный капитал генерируется собственным капиталом предприятия. При этом фактическая величина собственного капитала представлена в разделе III«Капитал и резервы» бухгалтерского баланса предприятия. Поэтому дисконтирование денежного потока на собственный капитал позволяет оценить стоимость бизнеса с точки зрения собственного капитала.

Фактические денежные потоки предприятия отражены в ежегодном «Отчете о движении денежных средств». Однако для оценки бизнеса необходимо рассчитать ожидаемые будущие денежные потоки по каждому году прогнозного периода. Для этого может быть использован , основанный на прогнозе денежных потоков по операционной, инвестиционной, финансовой деятельности оцениваемого предприятия по логике «Отчета о движении денежных средств». Прямой метод расчета денежных потоков в большей мере применяют в фундаментальном анализе, в оценке бизнеса часто применяют .

Денежный поток на собственный капитал , рассчитываемый косвенным методом, = + амортизационные отчисления, начисленные за период + увеличение долгосрочной задолженности за период – прирост собственного оборотного капитала за период – капитальные вложения за период – снижение долгосрочной задолженности за период.

Чистая прибыль как сальдо доходов и расходов оцениваемого предприятия примерно отражает денежный поток по основной операционной деятельности предприятия. Амортизационные отчисления как неденежный элемент затрат в процессе расчета денежного потока прибавляют к прибыли, поскольку их начисление не сопровождается оттоком денежных средств.

Прирост собственного оборотного капитала необходим для расширения основной деятельности, приобретения оборотных активов предприятия (сырья, материалов и др.) и требует оттока денежных средств. Под приростом собственного оборотного капитала понимается увеличение тех его элементов, в которых оказались связаны собственные оборотные средства и направленные на их пополнение денежные средства.

В расчете денежного потока на собственный капитал также учитывают притоки и оттоки денежных средств по финансовой и инвестиционной деятельности:

• прибавляется увеличение долгосрочной задолженности, приводящее к притоку денежных средств,
• вычитаются снижение долгосрочной задолженности и капитальные вложения, приводящие к оттоку денежных средств.

При этом движение краткосрочной задолженности в приведенной методике определения денежного потока не учитывается, поскольку считается, что её оборот уложился в оборот средств предприятия, имевший место внутри рассматриваемого периода (года).

FCFE - это количество денег, оставшихся из прибыли после уплаты налогов, платежей по долгам и расходов на поддержание и развитие операционной деятельности компании. Расчет свободного денежного потока на собственный капитал FCFE начинается с чистой прибыли компании (Net Income), значение берется из отчета о прибылях и убытках.

К ней прибавляется амортизация, истощение и износ (Depreciation, depletion and amortization) из отчета о прибылях и убытках или из отчета о движении денежных средств, так как по сути этот расход существует только на бумаге, и в реальности деньги не уплачивается.

Далее вычитаются капитальные затраты (Capital expenditures) - это расходы на обслуживание текущей деятельности, модернизация и приобретение оборудования, строительство новых объектов и прочее. CAPEX берется из отчета об инвестиционной деятельности.

Что-то компания инвестирует в краткосрочные активы - для этого рассчитывается изменение суммы оборотного капитала (Net working capital). Если оборотный капитал возрастает, денежный поток сокращается. Оборотный капитал определяется как разница между текущими (оборотными) активами и краткосрочными (текущими) обязательствами. В данном случае необходимо использовать неденежный оборотный капитал, то есть корректировать величину текущих активов на величину денежных средств и их эквивалентов.

Для более консервативной оценки неденежный оборотный капитал считается как (Запасы+Дебиторская задолженность - Кредиторская задолженность последнего года) - (Запасы+Дебиторская задолженность - Кредиторская задолженность предыдущего года), цифры берутся из бухгалтерского баланса.

Помимо выплаты старых долгов, компания привлекает новые, это тоже влияет на величину денежного потока, поэтому необходимо посчитать разницу между платежами по старым долгам и получением новых кредитов (net borrowings), цифры берутся из отчета о финансовой деятельности.

Общая формула расчета свободного денежного потока на собственный капитал имеет вид:

FCFE = Чистая прибыль+Амортизация-Капитальные затраты+/-Изменение оборотного капитала - Погашение займов + Получение новых займов

Однако амортизация - это не единственный «бумажный» расход, уменьшающий прибыль, могут быть и другие. Поэтому можно использовать другую формулу с использованием денежного потока от операций, который уже включает в себя чистую прибыль, коррекцию на неденежные операции (в том числе амортизацию), и изменения оборотного капитала.

FCFE = Чистый денежный поток от операционной деятельности – Капитальные затраты - Погашение займов + Получение новых займов

13. Классификация денежных потоков в соответствии с МФСО-7 и ПБУ №23.

Отчет о движении денежных средств должен содержать сведения о потоках денежных средств за отчетный период с разбивкой на потоки от операционной, инвестиционной или финансовой деятельности.

Предприятие представляет сведения о движении денежных средств от операционной, инвестиционной или финансовой деятельности в форме, которая наилучшим образом соответствует характеру его деятельности. Классификация по видам деятельности обеспечивает информацию, которая позволяет пользователям оценить воздействие этой деятельности на финансовое положение предприятия и размер его денежных средств и эквивалентов денежных средств. Эта информация также может использоваться для оценки взаимосвязи между этими видами деятельности.

Одна и та же операция может включать потоки денежных средств, классифицируемые по-разному. Например, когда выплата денежных средств по займу включает в себя как проценты, так и основную сумму долга, то часть, составляющая проценты, может классифицироваться как операционная деятельность, а часть, составляющая основную сумму, классифицируется как финансовая деятельность.

Операционная деятельность

Сумма потоков денежных средств от операционной деятельности является ключевым показателем того, в какой мере операции предприятия обеспечивают поступление денежных средств, достаточных для погашения займов, сохранения операционных возможностей предприятия, выплаты дивидендов и осуществления новых инвестиций без обращения к внешним источникам финансирования. Информация о конкретных составляющих движения денежных средств от операционной деятельности за предыдущие периоды в сочетании с другой информацией полезна для прогнозирования будущих потоков денежных средств от операционной деятельности.

Потоки денежных средств от операционной деятельности преимущественно связаны с основной приносящей доход деятельностью предприятия. Таким образом, они, как правило, являются результатом операций и других событий, входящих в определение прибыли или убытка. Примерами потоков денежных средств от операционной деятельности являются.

В денежном потоке для всего инвестированного капитала чистая прибыль включает величину процентов по долгосрочным кредитам, так как весь инвестированный капитал работает не только на создание прибыли, но и на выплату процентов по кредитам, и если не учесть выплаченные проценты, произойдет недооценка эффективности использования капитала. Следовательно, в денежном потоке для собственного капитала приходится учитывать прогнозируемый уровень задолженности с учетом начисляемых процентов, чего не требуется при анализе денежного потока для всего инвестированного капитала. А спрогнозировать уровень задолженности и начисляемые проценты довольно сложно, так как уровень задолженности зависит не только от требуемых капиталовложений, но и от наличия собственных средств, причем процентные ставки за период прогнозирования могут измениться, что требует консультацийс банковскими работниками по поводу тенденций изменения ставок процента по задолженностям.

Основное обстоятельство, учитываемое при выборе того или иного вида денежного потока: если прибыль (или денежный поток предприятия формируется в основном за счет собственных средств без значительных задолженностей, то для оценки предприятия используется денежный поток для собственного капитала; если прибыль формируется в значительной части за счет привлечения для производства заемных средств, предприятие целесообразнее оценивать с применением модели денежного потока для всего инвестированного капитала, т.е. без учета платы по процентам и изменений по долгосрочным обязательствам.

Рассчитывая показатели, которые планирует достичь предприятие, сначала надо взять их прогнозные значения. Эти цифры предоставит служба маркетинга и бухгалтерия. Например, чистую прибыль прогнозируют на основе финансового плана. Амортизационные отчисления определяют исходя из данных бухгалтерского учета. Примерный прирост капитальных вложений можно определить, изучив инвестиционные планы руководства.

Разумеется, устанавливая прогнозные значения, не следует забывать и о показателях деятельности компании в предыдущие периоды, а также о перспективах развития отрасли. Найти информацию по отрасли можно в Интернете, средствах печати либо с помощью консалтинговых компаний.

Конечно, отраслевые показатели могут расходиться с финансовыми планами компании. Обратите внимание: правильнее ориентироваться на отраслевую динамику.

Пример. Руководство ЗАО "Порт" запланировало ежегодно увеличивать выручку от реализации на 4 процента и при этом сохранять производственные затраты на уровне последнего отчетного периода.

Проанализировав финансовую отчетность фирмы за прошлые периоды, маркетинговая служба ЗАО "Порт" установила:

- выручка компании в среднем за год увеличивалась на 3,75 процента;

- расходы вырастали менее чем на 1,5 процента;

- росла также рентабельность продукции.

Среднеотраслевой показатель рентабельности продукции в последние три года падал - примерно на 2,6 процента в год. В 2002 г. он составил 11,7 процента. В ближайшие пять лет предполагается снижение этого показателя до 8 - 9 процентов. Рынок насыщен продукцией, которую производит ЗАО "Порт", конкуренция высокая. При этом ЗАО "Порт" контролирует незначительную долю рынка.

На основе всех этих данных маркетинговая служба ЗАО "Порт" сделала следующий вывод. Несмотря на то что показатели компании демонстрируют положительную динамику, показатели по отрасли постоянно ухудшаются. При насыщенном рынке и высокой конкуренции фирме не удастся диктовать свои условия продвижения продукции.

Поэтому сейчас у предприятия не лучший план развития. Гораздо более вероятно, что под влиянием отраслевых тенденций рентабельность продукции ЗАО "Порт" снизится. Если фирма предполагает в ближайшие годы сохранять примерно один и тот же объем производства (а значит, и производственных затрат), то в расчет нужно заложить ежегодное уменьшение доходов.

Далее маркетологи определяют значения возможных финансовых показателей в будущие периоды. Причем делается отдельный прогноз для каждого года. Только после этого можно рассчитать величину прогнозируемых денежных потоков.

Пример. Компания "Элинда" с учетом тенденций отрасли спрогнозировала на 2004 г. снижение выручки до 2 335 000 у. е. (на 1,27% от уровня 2003 г.). При этом производственные затраты планируется сохранить на уровне 2003 г. (1 987 000 у. е.). Тогда прибыль от обычных видов деятельности в 2004 г. составит 348 000 у. е. А предположительная прибыль от внереализационных операций - 22 000 у. е.

Таким образом, прогнозное значение налогооблагаемой прибыли компании "Элинда" за 2004 г. составляет 370 000 у. е. (348 000 + 22 000), а чистой прибыли - 281 200 у. е. (370 000 у. е. - 24%).

Кроме того, компания "Элинда" прогнозирует на 2004 г. такие показатели:

- амортизационные отчисления - 172 800 у. е.;

- уменьшение собственного оборотного капитала - 29 000 у. е.;

- прирост капитальных вложений - 98 000 у. е.;

- уменьшение долгосрочной задолженности - 35 000 у. е.

Следовательно, денежный поток за 2004 г. будет равен:

281 200 у. е. + 172 800 у. е. + 29 000 у. е. - 98 000 у. е. - 35 000 у. е. = 350 000 у. е.

Аналогично производятся расчеты и для остальных лет прогнозного периода.

Доходный подход считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов, поскольку под стоимостью предприятия в нём понимается не стоимость набора активов (здания, сооружения, машины, оборудование, нематериальные ценности и т. д.), а оценка потока будущих доходов. В качестве дохода могут выступать прибыль предприятия, выручка, выплачиваемые или потенциальные дивиденды, денежный поток. Рассмотрим каждый из методов доходного подхода более подробно.

Рыночная оценка бизнеса во многом зависит от того, каковы его перспективы. При определении рыночной стоимости бизнеса учитывается только та часть его капитала, которая может приносить доходы в той или иной форме в будущем. При этом очень важно, когда именно собственник будет получать данные доходы и с каким риском это сопряжено. Все эти факторы, влияющие на оценку бизнеса, позволяет учесть метод дисконтированных денежных потоков (метод ДДП).

Денежные потоки - серия ожидаемых периодических поступлений денежных средств от деятельности предприятия, а не единовременное поступление всей суммы.

Определение стоимости бизнеса методом ДДП основано на предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса. Аналогичным образом собственник не продаст свой бизнес по цене, ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате своего взаимодействия стороны придут к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов.

Метод дисконтирования денежных потоков - определение стоимости имущества суммированием текущих стоимостей ожидаемых от него потоков дохода. Расчёты проводятся по формуле

где PV - текущая стоимость; CF - денежный поток очередного года прогнозного периода; FV - цена реверсии (расчёт величины стоимости имущества предприятия в постпрогнозный период); r - ставка дисконтирования; n - общее количество лет прогнозного периода

Основные этапы оценки предприятия методом ДДП:

• 1. Выбор модели денежного потока.
• 2. Определение длительности прогнозного периода.
• 3. Ретроспективный анализ и прогноз (расходов, инвестиций, валовой выручки от реализации).
• 4. Расчёт величины денежного потока для каждого года прогнозного периода.
• 5. Определение ставки дисконта.
• 6. Расчёт величины стоимости в постпрогнозный период.
• 7. Расчёт текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.
• 8. Внесение итоговых поправок.

Рассмотрим каждый этап более подробно.

1 . Выбор модели денежного потока. При оценке бизнеса применяют одну из двух моделей денежного потока: денежный поток для собственного капитала (чистый свободный денежный поток) или денежный поток для всего инвестированного капитала (бездолговой денежный поток). На основе денежного потока для собственного капитала определяется рыночная стоимость собственных средств компании. Рыночная стоимость собственного капитала - понятие не абстрактное: для акционерных обществ это рыночная стоимость обыкновенных и привилегированных акций (если последние эмитировались), для обществ с ограниченной (дополнительной) ответственностью и производственных кооперативов - рыночная стоимость долей и паев учредителей. Расчёт, в основе которого лежит денежный поток для инвестированного капитала (суммарная величина собственных средств и долгосрочной задолженности), позволяет определить суммарную рыночную стоимость собственного капитала и долгосрочной задолженности компании.

Расчёт денежного потока для собственного капитала

Расчёт денежного потока для всего инвестированного капитала

В обеих моделях денежный поток может быть рассчитан как на номинальной (в текущих ценах), так и на реальной (с учётом фактора инфляции) основе. денежный прибыль бизнес

• 2. Определение длительности прогнозного периода. Прогнозирование будущего дохода начинается с определения горизонта прогнозирования и вида дохода, который будет применяться в дальнейших расчётах. Длительность прогнозного периода определяется с учётом планов руководства по развитию (ликвидации) предприятия в ближайшие годы, динамики стоимостных показателей (выручка, себестоимость, прибыль), тенденций изменения спроса, объёмов производства и продаж. Из-за сложности прогнозирования при оценке российских предприятий прогнозный период обычно устанавливается равным трём годам. Если нет объективных причин для прекращения существования предприятия, то предполагается, что оно может существовать неопределённо долго. Точнее спрогнозировать доходы на несколько десятков и более лет даже в стабильной экономике не представляется возможным, поэтому срок дальнейшего существования предприятия делится на две части:
  • - прогнозный период, когда оценщик достаточно точно прогнозирует динамику денежных потоков;
  • - постпрогнозный период, когда учитывается усреднённый темп роста денежных потоков предприятия на весь оставшийся срок его жизни .
• 3. Ретроспективный анализ и прогноз. Для корректного расчёта величин денежных потоков необходим анализ расходов, инвестиций и валовой выручки от реализации.

При прогнозе валовой выручки учитываются: номенклатура продукции, объём производства и цены, спрос на продукцию, производственные мощности, экономическая ситуация в стране и отрасли в целом, конкуренция, а также планы руководства предприятия.

При прогнозировании расходов и инвестиций оценщик должен:

• - учесть ретроспективные взаимозависимости и тенденции;
• - изучить структуру расходов (в особенности соотношение постоянных и переменных расходов);
• - оценить инфляционные ожидания для каждой категории издержек;
• - определить амортизационные отчисления, исходя из нынешнего наличия активов и из будущего их прироста и выбытия;
• - рассчитать затраты на выплату процентов на основе прогнозируемых уровней задолженности;
• - спрогнозировать и обосновать необходимость инвестиций;
• - проанализировать источники финансирования инвестиций и др.

Умение постоянно «держать руку на пульсе» текущих издержек позволяет корректировать номенклатуру производимой продукции в пользу наиболее конкурентоспособных позиций, строить разумную ценовую политику фирмы, реально оценивать отдельные структурные подразделения с точки зрения их вклада и эффективности.

Классификация затрат может производиться по нескольким признакам:

по составу: плановые, прогнозируемые или фактические;

отношению к объёму производства: переменные, постоянные, условно-постоянные;

способу отнесения на себестоимость: прямые, косвенные;

функции управления: производственные, коммерческие, административные.

Для оценки бизнеса важны две классификации издержек:

• а) деление издержек на постоянные и переменные, т. е. в зависимости от их изменения при изменении объёмов производства. Постоянные издержки не зависят от изменения объёмов производства (к примеру, административные и управленческие расходы; амортизационные отчисления; расходы по сбыту за вычетом комиссионных; арендная плата; налог на имущество и т. д.). Переменные же издержки (сырьё и материалы; заработная плата основного производственного персонала; расход топлива и энергии на производственные нужды) обычно считают пропорциональными изменению объёмов производства. Классификация издержек на постоянные и переменные используется, прежде всего, при проведении анализа безубыточности, а также для оптимизации структуры выпускаемой продукции;
• б) разнесение издержек на прямые и косвенные. Оно применяется для отнесения издержек на определённый вид продукции. Чёткое и единообразное разделение на прямые и косвенные издержки особенно важно для поддержания однородной отчётности по всем подразделениям.
• 4. Расчёт величины денежного потока для каждого года прогнозного периода. Существуют два основных метода расчёта величины потока денежных средств: косвенный и прямой. Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности, наглядно демонстрирует использование прибыли и инвестирование располагаемых денежных средств, а прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, т. е. по бухгалтерским счетам.
• 5. Определение ставки дисконта. При расчёте стоимости компании с использованием доходного подхода важнейшей составляющей расчётов является процесс определения размера ставки дисконта.

Если рассматривать ставку дисконта со стороны предприятия как самостоятельного юридического лица, обособленного и от собственников (акционеров), и от кредиторов, то можно определить её как стоимость привлечения предприятием капитала из различных источников. Ставка дисконта или стоимость привлечения капитала должна рассчитываться таким образом, чтобы учесть три фактора:

• - наличие у многих предприятий различных источников привлекаемого капитала, которые требуют разных уровней компенсации;
• - необходимость учёта для инвесторов стоимости денег во времени;
• - фактор риска.

В зависимости от выбранной модели денежного потока применяют различные методики определения ставки дисконтирования.

После определения ставок дисконтирования рассчитывают стоимость предприятия в постпрогнозный период, определяют текущую стоимость будущих денежных потоков в постпрогнозный период и вносят итоговые поправки.

6 . Расчёт величины стоимости в постпрогнозный период. При эффективном управлении предприятием срок его жизни стремится к бесконечности. Прогнозировать на несколько десятков лет вперёд неразумно, так как чем дольше период прогнозирования, тем ниже точность прогноза. Для учёта доходов, которые может принести бизнес за пределами периода прогнозирования, определяется стоимость реверсии.

Реверсия - это:

• - доход от возможной перепродажи имущества (предприятия) в конце периода прогнозирования;
• - стоимость имущества на конец прогнозного периода, отражающая величину доходов, ожидаемых к получению в постпрогнозном периоде.

Методы расчёта стоимости предприятия на конец прогнозного периода (реверсии)

Основным способом определения стоимости предприятия на конец прогнозного периода является применение модели Гордона.

Модель Гордона - определение стоимости бизнеса капитализацией дохода первого постпрогнозного года по ставке капитализации, учитывающей долгосрочные темпы роста денежного потока. Расчёт конечной стоимости в соответствии с моделью Гордона производится по формуле

где - ожидаемая (будущая) стоимость в постпрогнозный период; - денежный поток доходов постпрогнозного (остаточного) периода;

r - ставка дисконтирования; g - долгосрочные (условно постоянные) темпы роста денежного потока в остаточном периоде.

Условия применения модели Гордона:

темпы роста дохода должны быть стабильны;

темпы роста дохода не могут быть больше ставки дисконта;

капитальные вложения в постпрогнозном периоде должны быть равны амортизационным отчислениям (для случая, когда в качестве дохода выступает денежный поток);

темпы роста дохода умеренные (не превышают 2-3 %), так как высокие темпы роста невозможны без дополнительных капитальных вложений, которых данная модель не учитывает.

Таким образом, можно сказать, что определение стоимости в постпрогнозный период основано на предпосылке о том, что бизнес способен приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предполагается, что после окончания прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные равномерные доходы.

7 . Расчёт текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период. Текущая (дисконтированная, приведённая) стоимость - стоимость денежных потоков предприятия и реверсии, дисконтированных по определённой ставке дисконтирования к дате оценки.

Расчёт текущей стоимости PV осуществляется умножением денежного потока CF соответствующего периоду на коэффициент текущей стоимости единицы DF с учётом выбранной ставки дисконтирования r. Расчёты проводят по формуле

По этой формуле денежные потоки дисконтируются, как если бы они были получены в конце года. Однако если денежный поток не сконцентрирован на конец года из-за сезонности производства и других факторов, рекомендуется коэффициент текущей стоимости для денежного потока прогнозного периода определять на середину года:

Затем суммированием величин текущих стоимостей денежных потоков прогнозного периода определяется стоимость предприятия (бизнеса) в прогнозный период.

Текущая стоимость предприятия в остаточный период определяется методом дисконтирования при помощи коэффициента текущей стоимости, рассчитываемого по формуле

8 . Внесение итоговых поправок. После того как определена предварительная величина стоимости предприятия, для получения окончательной величины рыночной стоимости необходимо внести итоговые поправки. Среди них выделяются три:

поправка на величину стоимости нефункционирующих активов;

коррекция величины собственного оборотного капитала;

корректировка на величину долгосрочной задолженности (при определении стоимости собственного капитала с использованием модели денежного потока для всего инвестированного капитала).

Расчёт текущей стоимости денежных потоков и реверсии

Показатель				Постпрогнозный
Денежный поток СF i
Стоимость на конец прогнозного периода, рассчитанная по модели Гордона
Коэффициент текущей стоимостиDF
Текущая стоимость денежных потоков и реверсии
Стоимость предприятия

Первая поправка основана на том, что при расчёте стоимости учитываются только те активы предприятия, которые заняты в производстве, получении прибыли, т. е. в формировании денежного потока. Но у предприятия могут быть активы, которые не заняты непосредственно в производстве. Если так, то их стоимость не учтена в денежном потоке, но это вовсе не значит, что они вообще не имеют стоимости. В настоящее время у многих российских предприятий имеются такие нефункционирующие активы (недвижимость, машины и оборудование), поскольку вследствие затяжного спада производства уровень утилизации производственных мощностей крайне низок. Многие такие активы имеют определенную стоимость, которая может быть реализована, например, при продаже. Поэтому необходимо определить рыночную стоимость таких активов и прибавить её к стоимости, полученной при дисконтировании денежного потока.

Вторая поправка - это учёт фактической величины собственного оборотного капитала. В модель дисконтированного денежного потока мы включаем требуемую величину собственного оборотного капитала, привязанную к прогнозному уровню реализации (обычно она определяется по отраслевым нормам). Фактическая величина собственного оборотного капитала предприятия может не совпадать с требуемой. Соответственно необходима коррекция: избыток собственного оборотного капитала должен быть прибавлен, а дефицит - вычтен из величины предварительной стоимости

Если проводились расчёты с использованием модели денежного потока для всего инвестированного капитала, то делается третья поправка: из величины найденной стоимости для определения стоимости собственного капитала вычитается величина долгосрочной задолженности.

Стоит заметить, что метод ДДП даёт оценку стоимости собственного капитала на уровне контрольного пакета акций. В случае определения стоимости миноритарного пакета открытого акционерного общества вычитается скидка на неконтрольный характер, для закрытого акционерного общества необходимо сделать скидку на неконтрольный характер и недостаточную ликвидность.

Таким образом, можно сделать вывод, что метод дисконтирования денежных потоков - это весьма сложный, трудоёмкий и многоэтапный метод оценки предприятия. Применение этого метода требует от оценщика высокого уровня знаний и профессиональных навыков. В мировой практике этот метод используется чаще других, он точнее определяет рыночную цену предприятия, в наибольшей степени интересует инвестора, так как с помощью этого метода оценщик выходит на ту сумму, которую инвестор готов заплатить с учётом будущих ожиданий от бизнеса.

Денежный поток - разница между притоками и оттоками средств на предприятии.

При оценке бизнеса применяют одну из двух моделей денежного потока:

• 1. Денежный поток для собственного капитала.
• 2. Денежный поток для всего инвестированного капитала (FCFF).

Приоритет отдается модели денежного потока для собственного капитала в том случае, когда организация работает преимущественно за счет собственных средств.

Модель денежного потока для инвестированного капитала особенно пригодна для оценки многопрофильного предприятия. Применяя модель денежного потока для всего инвестированного капитала, условно можно не различать собственный и заемный капиталы предприятия и считать совокупный денежный поток. Исходя из этого, расчет начинается не с чистой прибыли, а с прибыли до уплаты процентов и налогов, т.е. условно принимается, что проценты также подлежат обложению налогом на прибыль. Такая трактовка зафиксирована в Международных стандартах оценки. Кроме того, поскольку в этой модели условно не различают собственный и заемный капиталы предприятия, изменение долгосрочной задолженности не учитывается при расчете денежного потока. Итогом расчета по второй модели является рыночная стоимость всего инвестированного капитала предприятия.

Две данные модели удобно представлять в виде расчетных таблиц, они наглядно отражают показатели, включаемые в расчет той или иной модели, а также алгоритм вычисления.

Таблица 1 Модель денежного потока для собственного капитала.

Таблица 2

Модель денежного потока для всего инвестированного капитала.

В обеих моделях денежный поток может быть рассчитан как на номинальной основе (в текущих ценах), так и на реальной основе (с учетом фактора инфляции).

Существует альтернативная версия расчета модели денежного потока для всего инвестиционного капитала.

Расчет денежного потока для всего инвестированного капитала производится аналогично определению денежного потока для собственного капитала, за исключением следующих операций: 1) не учитывается прирост долгосрочной задолженности; 2) не учитывается уменьшение долгосрочной задолженности; 3) не учитываются (не вычитаются из прибыли) денежные выплаты по процентам за обслуживание долгосрочной задолженности.

В денежном потоке для всего инвестированного капитала чистая прибыль включает величину процентов по долгосрочным кредитам, так как весь инвестированный капитал работает не только на создание прибыли, но и на выплату процентов по кредитам, и если не учесть выплаченные проценты, произойдет недооценка эффективности использования капитала. Следовательно, в денежном потоке для собственного капитала приходится учитывать прогнозируемый уровень задолженности с учетом начисляемых процентов, чего не требуется при анализе денежного потока для всего инвестированного капитала. А спрогнозировать уровень задолженности и начисляемые проценты довольно сложно, так как уровень задолженности зависит не только от требуемых капиталовложений, но и от наличия собственных средств, причем процентные ставки за период прогнозирования могут измениться, что требует консультаций с банковскими работниками по поводу тенденций изменения ставок процента по задолженностям.

Таблица 3

Модель денежного потока для всего инвестированного капитала (2).